新一轮金银比回归开启 白银相对配置价值凸显

周期扩张阶段下半场的特征逐步显现，以黑色商品为代表的周期性工业品可能转弱，消费和制造业的回暖渐近。金银比的历史高位显示白银的相对配置价值。

从长期视角看，周期扩张阶段的下半场特征将逐步显现。虽然当前仍处于债务周期的扩张阶段，但是近期《2019年降低企业杠杆率工作要点》的出台显示去杠杆重启，未来周期的扩张将逐步受到抑制。政治局会议释放信号预示房地产严监管的持续，以黑色商品为代表的周期类工业品下游需求将受到抑制，而上游有供给过剩重抬头的迹象，预计价格可能阶段性转弱。消费和制造业后地产周期的特征可能将逐步显现，后续刺激政策落地可期。全球转入流动性宽松预计将带来国内股债的共振。

金银比的历史高位显示白银的相对配置价值，金油比从另一个角度印证了全球经济面临衰退压力。本世纪以来金银比维持50~80倍的区间震荡，均值回归的特点较为明显。今年6月金银比一度冲高至92.6倍，7月银价追涨当前金银比回落至86.7倍，这显示新一轮金银比的均值回归可能已经开启，白银具备相对配置价值。历史上金油比一般在经济衰退阶段与美股恐慌指数同步冲高，最近一次两者相关性增强始于去年年中，今年二季度以后两者再次同步冲高，显示全球面临经济衰退的压力。

风险因素：制造业、消费品刺激政策效果不及预期；欧美经济周期提前触底回升；贸易争端超预期加剧。

大类资产走势回顾与展望

截至7月30日，过去两周股市、债市维持震荡格局，市场仍在寻找长期方向，全球转向流动性宽松在短期内形成股债双牛的特征。环保限产力度的反复在短期内主导黑色商品价格，8月限产计划低于预期使得过去两周螺纹收跌、铁矿收涨。贵金属受益于全球宽松预期的增强延续强势，原油价格则有所下行，豆类、苹果价格逐渐回归基本面。受各自宏观数据的预期差影响，短期美元走强，欧元走弱。

从长期视角看，周期扩张阶段的下半场特征将逐步显现。虽然我们监测的二季度杠杆率数据显示当前仍处于债务周期的扩张阶段，但是近期《2019年降低企业杠杆率工作要点》的出台显示去杠杆的重启，短期内扩张阶段仍将持续，但是预计扩张将逐步受到抑制。7月政治局会议明确表示“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，地产严监管预计仍将持续，受建安投资拉动的周期类工业品可能难现上半年的强势，而制造业和消费品将逐渐走上舞台，尤其是周期特征明显的可选消费将出现配置机会。