美联储加息见顶 白银td短线探高

市场过往几年来对美国经济的通胀压力和韧性估计不足，其对美联储大幅转鸽的预期则屡屡落空。例如，2023年初市场普遍预期美国经济走弱将迫使美联储年内减息，利率将大幅回落，但美国经济实际表现较强，预期调整带动全球利率不降反升。与此相似，市场目前对联储降息的预期仍然过高。尽管美国经济有所降温，但消费仍保持强劲增长势头且劳动力市场坚挺，在过去的经济周期中，企业投资往往在经济衰退前大幅减弱，但近期却仍保持着强劲势头。这些坚挺的经济数据增加了经济软着陆的可能性。

美国经济在加息下的韧性可能反映了几方面原因。首先，私营部门资产负债表较强，企业部门净杠杆率较低，降低了企业投资对货币紧缩的敏感性。另外，企业和居民锁定低息比例较高。美联储的一项研究指出，未偿还居民按揭贷款的综合利率仍然低于4%，加上强劲的就业市场，支持消费者支出。企业也多在疫情期间锁定了低息借款，虽未来两年随着再融资的时间窗口来临偿债压力会有所增加，但受资产负债表基本面支持，违约率预计仍低于过往周期。

其次，持续加息的同时，美联储也在通过流动性工具管理金融风险。2023年二季度发生银行业的危机，美联储迅速采取针对性放松，对冲个别银行倒闭后金融体系的流动性压力并避免蔓延风险。未来美联储仍可能采取针对性的政策而非总量放松来对冲可能的金融体系压力。

再次，政府的产业政策引导对企业投资有所带动。2021年11月以来，美国颁布法案以刺激企业对基础设施、绿色转型和先进制造业的投资。受此带动，能源、电信等行业的投资2022年以来走强，并支持2023年以来企业投资的坚挺，未来预计持续。

一方面经济周期受这些因素支持，另一方面通胀受到地缘政治、能源转型等供给因素的影响，仍有结构性的上行压力。因此，虽然经济降温支持美联储不再激进加息，但美联储转向宽松的过程可能较为缓慢。12月份美联储会议显示美联储转向中性取态，预计至少在未来一两个季度维持。按过往周期经验，美联储通常只有在失业率上升趋势确立后才会开始降息。而目前尽管劳动力市场小幅降温，但市场总体依然偏紧。我们预计联邦基金利率将于2024年下半年首次下调，2024年累计下调50个基点。美联储预计将继续以每月950亿美元的速度缩减资产负债表并持续至2025年。对于利率市场可能的流动性压力以及经济增长放缓期间可能出现的金融和信用市场压力，决策者可能继续采取流动性工具对冲而非降息来应对。